Quando compri un ETF che replica un indice, compri le decisioni di qualcuno: chi entra, chi esce, quando, a che prezzo. Nella prima puntata, dedicata a cos’è l’MSCI World, abbiamo visto l’indice da fuori; qui apriamo il cofano e guardiamo la meccanica — quella scritta nei manuali di MSCI che abbiamo letto per intero. Negli indici MSCI quelle decisioni non sono una selezione discrezionale dei titoli: derivano da una metodologia pubblica che stabilisce chi può entrare, chi deve uscire e quando le modifiche vengono applicate. Ogni fornitore di indici ha le sue regole: in questa serie le domande — chi decide, con quali filtri, quando, con quale preavviso — le facciamo a MSCI, e quando avremo finito di rispondere per intero le porteremo agli altri fornitori, per scoprire dove le risposte coincidono e dove no.
Non si scelgono le «azioni migliori»: i tre cancelli
La prima cosa da togliersi dalla testa è l’immagine di un comitato che sceglie «le azioni migliori». Negli indici MSCI l’ingresso è deciso da filtri scritti, applicati ogni trimestre a tutte le società quotate di ogni mercato: chi li passa è dentro, chi non li passa è fuori. Sono tre, e non sono alternativi: si applicano in sequenza, e per entrare bisogna passarli tutti.
- Taglia. La società deve essere abbastanza grande — e la soglia è mondiale, non per paese: MSCI fissa un riferimento globale e ogni mercato si adegua. La conseguenza, con un esempio che MSCI stessa riporta nel manuale: lo Standard Index dell’Ungheria ha quattro società, perché la quinta è troppo piccola per gli standard mondiali; e nel 2026 la Nuova Zelanda resta nell’MSCI World solo grazie alla regola che impone almeno cinque costituenti a ogni mercato sviluppato. Al riesame di maggio 2026 il riferimento dimensionale del segmento «Standard» dei mercati sviluppati era una capitalizzazione totale tra 7,9 e 18,1 miliardi di dollari. Attenzione: non è «la soglia per entrare nell’MSCI World» — è il riferimento che la metodologia usa per tracciare i segmenti di taglia, viene ricalcolato a ogni revisione e cambia nel tempo.
- Flottante. Conta solo la parte di azioni davvero comprabile sul mercato: le quote di fondatori, Stati e soci strategici non pesano. Per entrare serve che circoli almeno il 15% della società — e il peso nell’indice si calcola sul flottante, mai sulla capitalizzazione intera. Se un paese pone un tetto legale alla proprietà estera, il flottante utile è il minore tra i due.
- Liquidità. Il titolo deve potersi comprare e vendere sul serio: aver scambiato almeno nove giorni di borsa su dieci negli ultimi tre mesi, e in un anno deve essere «passato di mano» un controvalore pari ad almeno un quinto del suo flottante (la misura si chiama ATVR). Perla dal manuale: un titolo che costa più di 10.000 dollari per azione è considerato di fatto illiquido e non può entrare — anche se, curiosamente, chi è già dentro e supera quella cifra resta.
C’è un dettaglio che spiega molto: i cancelli sono più severi per entrare che per restare. Un titolo nuovo deve superare tutte le soglie piene; un titolo già dentro viene riesaminato con soglie ridotte (per la liquidità, due terzi di quella d’ingresso) e su alcuni filtri — flottante minimo, anzianità di quotazione — non viene più controllato affatto. È la prima metà del meccanismo anti-porta-girevole.
Il cuscinetto: perché le porte sono asimmetriche
La seconda metà è il cuscinetto (buffer). Immaginate un titolo che vale esattamente quanto la soglia tra «mid cap» e «small cap»: se la regola fosse secca, entrerebbe e uscirebbe a ogni oscillazione di prezzo, e ogni volta migliaia di fondi dovrebbero comprare e vendere. MSCI risolve con porte asimmetriche: per salire di segmento serve superare il 150% della soglia, per scendere bisogna cadere sotto il 66,7%. In mezzo, chi è dentro resta dentro.
Il risultato si misura: negli ultimi 12 mesi l’MSCI World ha «girato» appena il 2,95% del portafoglio. Il manuale aggiunge altri freni nello stesso spirito — un titolo cancellato per certe cause può rientrare solo dopo 12 mesi, e i grandi cambi di flottante vengono accantonati e implementati insieme al riesame — tutti orientati a un unico obiettivo dichiarato: ridurre il turnover, cioè quanto i replicanti devono comprare e vendere per stare dietro all’indice.
Il tagliando trimestrale e il giorno che nessuno conosce
Quattro volte l’anno — febbraio, maggio, agosto e novembre — MSCI rifà l’universo da zero e riapplica i filtri. È il «tagliando» dell’indice (Index Review), e dal 2023 tutte e quattro le revisioni sono complete (prima solo due lo erano). Ma la parte interessante è come vengono scattate le fotografie: non in un solo momento, ma in tre.
Per il riesame di maggio l’universo delle società si fotografa a fine febbraio, la liquidità a fine marzo, e i prezzi in uno degli ultimi dieci giorni lavorativi di aprile — che MSCI sceglie e non annuncia in anticipo. Il documento non spiega il perché, ma l’effetto è chiaro: chi volesse comprare i titoli in bilico per spingerli dentro l’indice — e rivenderli poi ai fondi costretti a comprarli — non sa quale giorno conti. I movimenti di prezzo dopo quella data, in genere, non cambiano più l’esito. Il risultato viene annunciato almeno due settimane prima ed entra in vigore alla chiusura dell’ultimo giorno del mese.
Anche il concetto di «giorno» ha una definizione precisa e globale: è lavorativo un giorno tra lunedì e venerdì in cui sono aperti mercati che pesano più dell’80% della capitalizzazione mondiale — quindi il Venerdì Santo e il Thanksgiving americano contano come festivi per l’indice intero. E se un titolo è sospeso il giorno prima dell’entrata in vigore, il suo cambio slitta a due giorni dopo la ripresa degli scambi; se resta sospeso due mesi, il cambio è annullato.
Per chi replica l’indice non è un dettaglio amministrativo: sapere quali dati vengono fotografati e quando permette al fondo di preparare gli ordini prima che le modifiche entrino in vigore. Cosa succede davvero in quel giorno dentro un ETF è il tema della quarta puntata.
Le corsie preferenziali: IPO, scissioni, annunci
Tra un tagliando e l’altro l’indice non dorme. La regola generale è che le società appena quotate aspettano il riesame successivo (e devono aver scambiato per almeno tre mesi), ma le grandi IPO saltano la fila: se la capitalizzazione supera 1,8 volte la soglia interinale del segmento, misurata alla chiusura del primo o del secondo giorno di quotazione, il titolo entra alla chiusura del decimo giorno di borsa. MSCI lo annuncia entro l’apertura del terzo giorno — e ha una politica dichiarata di non commentare mai, prima, la possibile inclusione di una società non ancora quotata.
Le scissioni (spin-off) hanno un trattamento ancora più curioso: se la società scorporata non è ancora quotata il giorno in cui la capogruppo la distribuisce, MSCI crea nell’indice un titolo sintetico temporaneo — lo chiama «detached security» — che vale la differenza tra il prezzo prima e dopo la scissione, a prezzo congelato, finché la nuova società non inizia a scambiare. Un titolo fantasma, ufficiale, con tanto di regole per la sua uscita.
Tutto questo funziona perché chi replica ha di norma il tempo di prepararsi. Ogni evento societario passa per una scala di annunci a certezza crescente, e nulla viene implementato senza preavviso — di regola almeno due giorni di borsa.
Due dettagli che dicono molto sul mestiere. Primo: una volta emesso il «Confermato», MSCI procede anche se emergono informazioni nuove che cambierebbero l’esito — dichiaratamente, per non costringere migliaia di fondi a un dietrofront all’ultimo minuto. Secondo: al pubblico vengono annunciate solo le aggiunte e le cancellazioni; i cambi di peso (flottante e numero di azioni) viaggiano solo verso i clienti paganti, ogni sera, in un file chiamato ACE. Chi legge le notizie vede metà del film.
Le uscite: comprate, fallite, sospese
Si esce dall’indice per tre strade principali, e non sono affatto uguali.
- Comprata da un’altra società. Il titolo acquisito esce alla chiusura del suo ultimo giorno di negoziazione, al prezzo di mercato; le variazioni dell’acquirente entrano nello stesso momento. Con una regola del «niente ripensamenti»: se la fusione poi salta, il titolo cancellato non rientra — aspetta il riesame successivo.
- Fallita. Qui l’indice non aspetta: le società che dichiarano fallimento o chiedono protezione dai creditori vengono rimosse «il prima possibile» — se il titolo scambia ancora, lo stesso giorno all’ultimo prezzo, con annuncio in giornata. È una delle pochissime deroghe al preavviso.
- Sospesa troppo a lungo. Se un titolo resta sospeso per 50 giorni di borsa consecutivi, qualunque sia il motivo, viene cancellato con due giorni di preavviso a un prezzo che ha un nome e un valore preciso: il «lowest system price», 0,00001 — di fatto zero. Per chi replica è una perdita cristallizzata; e se il titolo torna poi a scambiare, viene trattato come una società nuova.
Un caso a parte è il delisting dalla borsa principale con quotazione altrove: il titolo resta e MSCI cambia semplicemente la fonte del prezzo. Non tutte le uscite dalla borsa sono uscite dall’indice.
Il filtro anti-bolla e il freno d’emergenza
Due regole recenti mostrano che la metodologia è viva — e le presentiamo prima nel concetto, poi nei numeri, perché i numeri sono tanti.
Il filtro anti-bolla (introdotto nel 2021, esteso nel 2024): un titolo che ha registrato un rialzo estremo e improvviso rispetto ai suoi pari di settore e paese non può essere aggiunto al segmento Standard — resta nell’universo e viene rivalutato al riesame successivo. MSCI non spiega nel documento l’occasione che l’ha ispirata; la regola, però, è scritta con soglie esatte.
Il freno d’emergenza («light rebalancing», marzo 2021): se nei giorni prima dell’annuncio il mercato è in stress misurabile, i comitati possono ridurre il riesame a una versione leggera in cui i cuscinetti si allargano e si muove solo ciò che è macroscopico.
Cosa cambia per chi ha un ETF
Tutto questo apparato — cancelli, cuscinetti, fotografie sfalsate, preavvisi — ha un obiettivo pratico che riguarda direttamente chi possiede un ETF: rendere l’indice replicabile a basso costo. Ogni volta che un titolo entra o esce, il fondo che lo replica deve comprare o vendere; meno cambi ci sono, e più sono prevedibili, meno costa seguire l’indice. Il turnover del 2,95% e la differenza tra rendimento del fondo e rendimento dell’indice sono le due facce della stessa medaglia — e la seconda si può guardare da vicino: nella nostra pagina sulla tracking difference degli ETF vedi come queste regole si riflettono nella pratica, fondo per fondo, tra ETF che replicano lo stesso indice.
E vale la pena ricordare la lezione di fondo: «passivo» non significa «immobile». Un indice cambia continuamente — quattro riesami l’anno più gli eventi societari — ma cambia secondo regole pubbliche, non secondo opinioni. È questa la differenza tra un indice e un gestore, ed è il motivo per cui vale la pena leggerle.
Domande frequenti
Chi decide se un’azione entra in un indice MSCI?
Nessun gestore: l’ingresso è deciso da tre filtri scritti nella metodologia pubblica — dimensione, flottante e liquidità — applicati ogni trimestre a tutte le società quotate. I casi eccezionali non coperti dalle regole passano da un comitato interno che documenta ogni decisione.
Quali sono i criteri per entrare in un indice MSCI?
Tre, applicati in sequenza: dimensione (una soglia mondiale ricalcolata a ogni revisione), flottante (almeno il 15% delle azioni deve circolare sul mercato) e liquidità (scambi in almeno il 90% dei giorni e un controvalore annuo pari ad almeno il 20% del flottante). Per i titoli già dentro le soglie sono più blande.
Ogni quanto cambia la composizione di un indice MSCI?
Quattro volte l’anno, con le revisioni di febbraio, maggio, agosto e novembre, più gli eventi societari tra una revisione e l’altra: grandi IPO, fusioni, scissioni, fallimenti. Il ricambio resta comunque basso — nell’MSCI World circa il 3% del portafoglio negli ultimi 12 mesi.
Cos’è il buffer di un indice?
È il cuscinetto attorno alle soglie di dimensione che evita entrate e uscite continue: per salire di segmento un titolo deve superare il 150% della soglia, per scendere deve cadere sotto il 66,7%. Nel mezzo chi è dentro resta dentro. Serve a ridurre il turnover e quindi i costi di chi replica.
Una nuova società quotata (IPO) entra subito nell’indice?
Di norma no: aspetta la revisione successiva e deve aver scambiato per almeno tre mesi. Le IPO molto grandi però saltano la fila: se superano 1,8 volte la soglia del segmento nei primi due giorni di quotazione, entrano alla chiusura del decimo giorno di borsa, con annuncio anticipato.
Cosa succede a un titolo che fallisce?
Viene rimosso il prima possibile: se scambia ancora, lo stesso giorno all’ultimo prezzo, con annuncio in giornata. È una delle poche eccezioni al preavviso minimo di due giorni. Se invece resta sospeso per 50 giorni di borsa, esce a un prezzo simbolico di 0,00001.
Perché MSCI non annuncia la data del «price cutoff»?
La data in cui i prezzi vengono fotografati per la revisione è uno degli ultimi dieci giorni lavorativi del mese precedente, scelto da MSCI e non comunicato in anticipo. Il documento non ne spiega la ragione; l’effetto è che nessuno può muovere i prezzi dei titoli in bilico sapendo quando conta.
Queste regole valgono anche per FTSE o S&P?
No: ogni fornitore di indici ha la propria metodologia, e questa guida descrive quella di MSCI. Le domande da porre — chi decide, con quali filtri, quando, con quale preavviso — sono però le stesse: completata la serie su MSCI le porteremo anche a FTSE Russell e S&P Dow Jones, verificando le risposte sui loro documenti.
Cosa cambia per chi possiede un ETF?
Ogni entrata o uscita obbliga il fondo a comprare o vendere: meno cambi ci sono, e più sono prevedibili, meno costa replicare l’indice. Regole come buffer e preavvisi esistono per questo, e il loro effetto si legge nella tracking difference tra fondo e indice.